投资既出 谨防经济系统风险

（赵晓 史贵存）

    从刚刚公布的8月份宏观经济数据来看，多项指标（例如，工业增加值、制造业PMI等）较前几个月不但没有好转，反而继续呈现低迷状况，屡创历史新低。这不禁加大了实现全年经济“稳增长”目标的难度，也加大了经济硬着陆的风险。分析数据低迷的原因发现，出口疲弱和企业去库存因素拖累了经济增速。

    由此，温总理8月下旬赴广东调研，强调千方百计稳外需。虽然上个月的出口增速略有反弹，但扩大外需政策已顶天花板。由于全球经济“小冰期”和国内外贸企业生存环境的恶化，劳动力成本上升、两税并轨、人民币升值等因素，也吞噬着外向型企业的利润。这也直接导致了阿迪达斯、耐克等知名外企“外迁”的现象。当前外需疲软的状况短期内难以改变，“稳增长”无法单纯寄希望于扩大外需来实现。

    另外，由于城市家电、汽车等市场需求趋于饱和，服务业发展缓慢，短期内很难产生新消费增长点。加之，企业库存积压严重、生产成本上升、失业增多等因素，严重制约了生产供给（特别是对制造类行业），而且还间接影响到了居民的消费能力和对未来消费的预期。在这种情况下，京东、苏宁两大电商也不得不通过打“价格战”的方式来吸引消费者的眼球。即便如此，消费者也多持观望态度，扩大内需短期难有起色。

    内外需的疲弱，使得投资再次充当了救火队员的角色。发改委两天批复60个基建金融项目，其中25条轨道交通项目涉及投资净额达7000亿元，城轨项目资金规模要比2008年底金融危机时还多4000亿元。审批力度的加大、审批速度的加快，都显示出政府欲押宝大规模投资，来完成全年“稳增长”目标。

    要知道，近2个月来，许多地方政府相继出台了，地方版“4万亿”投资刺激计划。如此大范围、大规模的投资，不禁让人联想到2009年的政府投资大扩张。大规模的政府投资短期可以提振经济，但由于我国尚未形成以创新驱动和技术主导的内涵式增长模式，一味继续扩大投资只会造成产能过剩和通胀，将给经济转型带来更大困难。所以，政府既已推出大规模投资计划，更要谨防由此带来的诸多风险。

    第一，要谨防经济转轨和经济结构调整失败的风险。长期以来，我们沉迷于基础设施建设，政府将国民收入的40%到50%用于投资，“投资上瘾”已被越来越多的人诟病。政府投资有望在短期内带来经济回暖，但经济、社会、环境等都会为此付出沉重的代价。一些部门或地方官员，不顾地方财政实力、不管产能是否过剩，都以稳增长的名义，过度依赖投资、不顾经济风险隐患，以求短暂的政绩。这会造成地方政府投资举动与地方财力的不匹配，还有可能造成产能过剩和重复建设，产生对民间资本的“挤出效应”。 

     从此轮投资去向来看，项目集中于重大基建、能源、材料、环保、电力等领域，而这些领域（及其与之相关的钢铁、水泥等行业）仍存在着产能过剩现象。投资项目并没有涉及急需拉动制造业领域，而制造业的下滑构成了对当前经济的最大威胁。所以，项目审批上没能很好地做到“有的放矢”，政府投资难以抵消制造业投资下滑的影响。

     第二，要谨防综合性债务危机的风险。从政府投资项目资金来源来看，主要分为两方面：一部分来自于中央政府财政拨款，另一部分则来自于地方向银行的贷款。发改委网站显示，已公布投资情况的23个项目共需要投资8418.15亿元，其中地方财政负担资本金为25%~50%不等，资本金以外的资金大约为4086.29亿元，这部分主要靠银行贷款等其他渠道来解决。由于此类基建项目的投资回报是长期和缓慢的，但很多地方债务却要在短期内兑现，这就不得不一次次用新的短期贷款取代旧的短期贷款，滚动成为一个虚拟的“长期贷款”。这种用短期银行贷款和债券，为长期基建提供资金的融资体系，一旦短期贷款续不上，资金链就会断裂引发地方债务危机。

    随着近年地方政府债务占GDP的比重不断加大，加之上一轮刺激政策发放的贷款正接近到期，地方融资平台高达9.2万亿的贷款风险也在增加。截至6月末，我国银行业不良贷款余额为4564亿元，已连续三个季度上升；中、工、建行的贷存比都已经高过过去五年的平均水平。与2008年豪掷“4万亿”的情况不同，眼下银行即使愿意贷款，也很有可能会因为无钱可待而“力不从心”。在这种情况下，银行对地方政府相关项目放贷已非常谨慎。而且，银行还要不断提高贷款质量，并对前期不良贷款追加确认，这都会增加银行的“惜贷”情绪，严重制约了银行参与基建扩张的意愿和能力。　

    第三，要谨防宏观调控失灵的风险。虽然，在11日开幕的夏季达沃斯论坛上，温家宝总理针对当前中国经济情况表示，无论是货币政策还是财政政策都还有足够的空间。但是，上半年的宏观调控政策（特别是货币政策）的成效值得总结。由于欧洲央行同意无限制购买国债方案，加之美国QE3的出台，在国内通胀风险随CPI回升而加大的前提下，货币政策的空间将不得不收窄。在继续保持稳健的货币政策的同时，“稳增长”重心将向财政政策倾斜，下半年财政政策将逐渐加力。

     多年来，我国财政政策对于税收杠杆的利用不够，税收多数情况下被仅仅作为增进政府财政收入的手段。政府财政连年快速增收，更加鼓励了政府频繁使用投资手段来刺激经济。长期对于投资的依赖，难免令“调控”变成“空调”，严重阻碍了经济的健康发展。

    当前，投资既出，结构性减税当行。由于缺乏整体规划和设计，结构性减税仍停留在小范围试点和小规模“零敲碎打”的阶段。这不仅难以对提振制造业（尤其是民营小微企业）带来实质性帮助，而且也难以使其充当财政政策的调控手段。所以，在宏观调控措施有限、政策红利消耗殆尽的前提下，从某种意义上来说，当前扩大政府投资，也是无奈之举。